索羅斯的投資哲學

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    喬治·索羅斯本名傑爾吉·施瓦茨,匈牙利出生的美籍猶太裔商人,著名的貨幣投機家、股票投資者、慈善家和政治行動主義分子,歷任索羅斯基金管理公司和開放社會研究所主席,曾任外交事務委員會委員。

    在格魯吉亞的玫瑰革命中,索羅斯曾扮演重要角色;在美國,他曾經募集大量資金,試圖封锁喬治·布什連任。

    2011年7月27日,索羅斯宣佈,結束長達40年的對沖基金經理職業生涯。

    哲學起家

    當時倫敦還沒有從二戰的創傷中復原,工黨政府以新的福利國家重塑英國,馬歇爾計畫的援助加快了歐洲的重建。

    1949年,喬治·索羅斯前往英國,就讀於倫敦政治經濟學院。在倫敦政治經濟學院,索羅斯最受啟發的是奧地利哲學家卡爾·波普爾,他認為人類無法知道真理,能做的最多就是通過不斷地實驗和錯誤來摸索、接近真理,這一觀點對索羅斯有明顯的吸引力,因為這暗示著所有的政治教條觀點都是有缺陷的。

    波普爾的傑作《開放社會及其敵人》讓索羅斯確立了自己的畢生夢想,即獻身於哲學。同時,哲學思想也給索羅斯指引了一條看待金融問題的獨特思維方式,他將自己創立的慈善機構命名為開放社會研究所。

    從倫敦政治經濟學院畢業後,索羅斯於1956年前往紐約,目的只不過是在華爾街掙够作為一名哲學家所必需的費用,但他很快發現自己非常擅長投資。到1967年,他已經成為著名華爾街經紀公司阿諾德-布萊施洛德的研究組組長,這是一家專攻歐洲股市的公司。

    在認識了對沖基金鼻祖阿爾弗雷德·溫斯洛·瓊斯公司的部門管理人員後,索羅斯於1969年推出自己400萬美元的多空選股基金,即雙鷹基金,掛靠在布萊施洛德公司名下。

    當時,索羅斯已經融合了波普爾的思想及自己的金融知識,形成了所謂的“迴響”理論。正如波普爾所指出的,上市公司的詳細情况太複雜,非人力所能及,囙此投資者更依賴於接近現實的猜測和捷徑。

    但是,索羅斯意識到,這些捷徑也能改變現實,因為看漲的猜測將推動股價上升,從而使公司以低成本籌集資金、提高績效。

    由於這種迴圈,確定性更加不可能,因為人們無法明確地感知現實,但最重要的是,現實本身也受不明確看法的影響,而這些看法本身還在不斷變化。索羅斯得出了與有效市場理論截然不同的結論。

    對於波普爾的信徒來說,有效市場理論忽略了人類認知的最基本局限。

    索羅斯的哲學思想影響了其投資方式,例如在1970年的投資筆記中,索羅斯曾以明顯的迴響術語來解釋房地產投資信託基金的運作:“證券分析的傳統方法是設法預測未來的收入,但就投資信託基金來說,未來的收入取決於投資者對他們本身的預期。如果投資者看好,他們將支付溢價給成功的信託基金股份,並注入低成本的資金。低成本資金會增加收入,這反過來又加大了成功的可能,從而說服其他投資者支付更高的溢價投資這個信託基金。”

    索羅斯堅持認為,成功投資的訣竅就是不注重收入的預期,也不注重改變投資者預期的心理,而是注重兩者之間的相互作用,預測其中一個會帶動另一個,直到信託基金被徹底高估,崩潰將不可避免。事實證明,房地產投資信託基金遵循了索羅斯預期的從繁榮到蕭條衰敗的過程,他的基金在房地產投資信託基金繁榮時賺了大錢,而另一隻則在其崩潰時賺了錢。

    頓悟

    1973年,索羅斯成立自己的公司,並有了自己的分析師吉姆·羅傑斯,他繼續尋找可能逆轉的不穩定均衡。例如,他看到放鬆金融管制正在改變銀行業的遊戲規則,並從銀行股上賺了一大筆;他發現1973年的中東戰爭改變了國防業,預測五角大樓將很快說服國會追加投資,於是他大量投資國防類股票。

    當索羅斯意識到遊戲規則改變時,他會大膽買入。在認為軍事開支將上升後,他成為國防承包商洛克希德公司最大的外部股東。而且,他願意在確定其觀點正確之前就孤注一擲,因為他相信完美的認知是不可能的,所以沒有必要追究細節,例如他曾經因為看到英國政府援助勞斯萊斯的計畫,就大膽買入英國政府債券。索羅斯的座右銘是:“先投資,後調查。”

    索羅斯的對沖基金1978年更名為量子基金,截至1981年初已積累了38100萬美元的資產,幾乎是其初始資本的100倍,他本人也積累了價值1億美元的個人財富。

    但是,索羅斯並不快樂。一個投資者如果要成功,就需要關注市場,這種關注可能很强烈。如果索羅斯認為市場隨時可能對自己不利,他會順應自己的生理訊號,賣出所持有的股票。投資活動消耗了索羅斯所有的時間和精力,他認為自己是一個為了勝利而犧牲了一切個人生活的拳擊手,他把自己比作一個體內寄生著無情膨脹基金的病人。

    在接連成功之時,索羅斯開始重新思考生活的重心。1980年,他解聘了脾氣暴躁的吉姆·羅傑斯,他認為吉姆並沒有幫自己分擔工作,這讓索羅斯感到失望,他開始尋找可以委以重任的新合作夥伴。由於分心經營,他的投資業績劇烈下滑。

    1980年量子基金的回報率超過100%,次年卻虧損23%,這是其首次虧損。由此索羅斯遭遇擠兌潮,他管理的資本由4億美元减為2億美元。1981年9月,索羅斯把剩下的資金委託給其他投資者,他退出投資市場開始休假。

    當索羅斯於1984年回歸時,他找到了一種平衡。在此之前,他一直偏執,如果他不再偏執,業績就將受到影響。但在他遭遇中年危機的那段時間裏,心理學家幫他擺脫了一些心魔。他承認他的成功,並允許自己放鬆,他知道這樣做可能是殺雞取卵,更知道不這樣做即使成功了也毫無意義。他放弃了以前那種憑藉本能來運作基金的管道,他將這種改變比作一次痛苦的手術。索羅斯回憶說:“從某種意義上說,那些糾纏我的心魔一經自我剖析就煙消雲散了。”

    從1985年8月起,索羅斯一直堅持做投資筆記,希望這種做法可以提高判斷力,由此而產生的“實时實驗”密集、重複,而且充滿了對始終未實現情况的深刻反思,這也是一個對工作中的投機者的真實寫照。

    做空美元

    索羅斯將對美元的賭注稱之為“生命中的巨大成功”。

    索羅斯已不再推崇華爾街流行的選股方法,對迴響迴圈的專注使其廣泛地思考各種機會。索羅斯不再冀望於瞭解幾只股票的全部情况,只希望預測到一些小的變動,對很多事情都知道些皮毛,這樣就可以在大變動發生時抓住機會。

    20世紀80年代,布雷頓森林體系崩潰後的浮動匯率為索羅斯提供了機會。當時的觀點是,美元的價值是基於交易者的看法,而索羅斯相信這些看法是有缺陷的;此外,由於這些看法可能隨時逆轉,美元價值將急劇變動。

    這並非貨幣市場的傳統觀點。20世紀七八十年代,大部分經濟學家都認為貨幣市場和資本市場一樣會趨於有效率的均衡。如果美元被高估,美國的出口將受到影響,而進口將會新增,對美元的需求减少會降低美元的價值,减小貿易赤字,直到系統達到平衡。而且,在傳統的觀念裏,投機者不能破壞這一行程,如果他們準確預期了匯率的未來走向,只是在加速到達均衡點;如果他們判斷錯誤,到達均衡點的過程會減緩,但是這種減緩不會持續,因為投機者會虧錢。

    索羅斯認識到,均衡理論無法解釋實際中的貨幣變動。例如,1982-1985年間,美國貿易赤字持續增長,這意味著對美元的需求疲軟,但此期間美元卻在升值,其原因是投機性資本流入推動了美元上升,而這些投機資本的流動往往是自我强化:當熱錢流入美國,美元升值,而美元的升值又吸引了更多的投機者,使匯率更加遠離均衡點。

    如果投機者是决定匯率水准的真正力量,那就意味著貨幣永遠會表現出先繁榮後蕭條的過程。在這一過程的第一階段,投機者會形成一種普遍的偏見,而且這種偏見會自我强化,推動匯率一步步遠離貿易均衡所需的水准。

    匯率偏離得越遠,就有越多的投機者覺得自己沒錯,而貿易就會更加不平衡。最終,巨大的貿易不平衡壓力將壓倒投機者的偏見,情况將發生逆轉,投機者會來個180度的大轉彎,然後相反方向的新趨勢會顯現。

    1985年夏天,索羅斯的問題是如何判斷美元反轉的時間。8月16日,他懷疑這個時刻馬上就要到了。裏根總統在第二任期開始時重組了管理隊伍,而新團隊似乎决心令美元貶值以减少美國的貿易赤字。從相關度來說,根據基本面可以得出同樣的結論,利率下降使持有美元的投機者無利可圖。如果政治措施和低利率共同作用,哪怕使一部分投機者放弃美元,貨幣升值的趨勢也可能突然逆轉。在第二個階段,所有想要持有美元的投機者都已經持有了,市場幾乎已經沒有了買家,所以只需要幾個賣家,就可以使市場逆轉。

    索羅斯為這個逆轉是否即將到來大費周章。如果美國經濟增長加速,利率上升,美元反轉的可能性會减小。另一方面,如果銀行開始收縮信貸,抵押品價值下降及减少信貸的資訊回饋回來,銀行領域出現的問題就會減緩經濟增長並推動利率大幅下降。迴響理論讓索羅斯認為自我强化的金融混亂風險特別嚴重,所以他傾向於賭美元貶值;另外,某些技術指標也指向這個結論。在綜合考慮了經濟學的准科學、迴響的准哲學以及圖表的准心理學論斷後,索羅斯决定做空美元。

    儘管心有疑慮,索羅斯還是果斷建倉。截至8月16日,量子基金有價值7.2億美元的相對貶值貨幣,包括日元、德國馬克和英鎊,共耗費了7300萬美元的保證金,該持倉量超過基金的所有股權資本,風險驚人,此時索羅斯已經基本上拋弃了對沖基金真正功能為套期保值的觀點。

    三周後的9月9日,美元因為一系列樂觀經濟指標而升值,量子基金損失2000萬美元。索羅斯繼續將重點放在薄弱的銀行系統,技術分析暗示美元匯率的拐點即將到來:德國馬克似乎遵循著某種模式,暗示它即將大幅升值。然後,索羅斯進行了更進一步的分析,認為即使經濟形勢好於預期,利率也可能會維持在低水準,因為美聯儲肩負著銀行監管的責任,不願意提高利率,搖擺不定的放款人最不想看到的就是資本成本的提高。此外,裏根政府决心嚴格控制財政赤字,緩解通貨膨脹壓力。權衡利弊之後,索羅斯决定堅守,不過如果市場更加不利,他將放弃一半。

    索羅斯的投資決策往往是險中取勝。事實是,市場至少在一定程度上是有效的,所以大多數資訊已經反映在價格中,投機的藝術就是看到其他人忽略的一個點,然後利用那點小小的優勢大量交易。索羅斯往往尋找證據,形成論點,然後卻搖擺不定,午餐時客人隨口說的一句話可能對他有决定性的影響,他可能猛的從座位上站起來,讓交易員改變投資方向。索羅斯堅持做空美元的决定就是生死攸關的情况之一。如果剛開始虧損後稍一猶豫,他的人生就將改寫。

    索羅斯沒有猶豫。1985年9月22日,美國財長詹姆斯·貝克和法國、西德、日本以及英國的財長共同承諾協調干預貨幣市場,促使美元下跌。“廣場協議”的消息使索羅斯一夜之間獲取了3000萬美元的利潤。第二天,日元對美元上漲超過7%,是歷史上的單日最大漲幅。

    索羅斯的成功有幸運的成分。他預想到裏根政府希望美元下跌,但他不知道當局如何操作,也不能預知廣場上的會議。然而,在“廣場會議”之後發生的事情卻和運氣一點關係都沒有,只是讓索羅斯成為一個傳奇。索羅斯沒有將他在做空美元上的利潤兌現然後吃老本,而是更多地買入。美元的反轉終於到來,他所深諳的迴響迴圈都暗示美元最初的下降僅僅是一個開始。

    “廣場會議”是在紐約時間的星期日結束,亞洲已經是星期一上午。索羅斯立即訓示經紀人買入更多日元,他認為世界上幾個已開發國家的政府都透露了美元貶值的意向,“廣場協議”已經發出了訊號,那他為什麼不能大量買入日元?接下來的幾天,索羅斯繼續買進。

    到了9月27日,索羅斯共持有價值2.09億美元的日元和德國馬克,另外還有1.07億美元的美元空頭,其風險在於“廣場協議”中沒有關於如何採取行動的任何細節,而且其效力還要取決於各國政府是否遵守承諾採取具體措施。不過,索羅斯在華府、東京和歐洲的政治關係網比其他任何紐約的基金經理都大,而他的網內人士勸他相信“廣場協議”是真的。到12月初,他又買入了價值5億美元的日元和德國馬克,同時新增了近3億美元的美元空頭。

    1985年12月,索羅斯完成了實戰的第一階段,該階段是從美元即將貶值的假設開始,到最終這個理論確認的時期。他不停地猜測銀行體系會崩潰,結果證明這只是個障眼法而已。他承認:“我的預測的突出特點是,我一直在期待著沒有實現的事態進展。”

    但是,與所取得的决定性成功相比,這個預測錯誤不值一提。索羅斯知道,美元走高的第一决定因素是人們對美元的走勢捉摸不定,這種突然逆轉一觸即發。因為他清楚美元系統的不穩定,所以他比其他人更快地明白“廣場協議”的意義。“廣場協議”就是觸發劑,不管新政策的具體內容是什麼都無所謂。新政策的突然推動引發了一個新的趨勢,這個趨勢現在可以依靠自身發展而延續下去。

    根據“廣場協議”進行的交易所帶來投資回報是驚人的。從8月開始後的4個月裏,索羅斯的基金價值增長了35%,產生了2.3億美元的利潤。